2021年11月15日，A股市场发布了新的“国九条”，引发了市场的广泛关注和热议。这是继前两次“国九条”之后的第三次发布，与前两次相比，此次的政策举措有何异同？让我们来详细解析一下。

吴清指出，“下一步监管重点突出两个字，一个是强，一个是严”。视觉中国/图

时隔10年，国务院再次发出针对资本市场的核心“指令”。

2024年4月12日，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，被市场称为新“国九条”，是资本市场的第三个“国九条”。

之所以被称为“国九条”，是因为该意见分为9个部分，涉及上市准入、上市公司监管、退市监管、交易监管等核心问题，是对资本市场建设较为全面的指导文件。

证监会主席吴清谈到，围绕新“国九条”，若干配套制度规则也会相继发布，与证监会会同相关方面组织实施的落实安排，共同形成“1+N”政策体系。其中，“1”是该意见本身，“N”就是若干配套制度规则。

“国九条”之所以备受瞩目，因为在历史上前两次“国九条”发布后，A股均迎来一波牛市行情（2004年1月、2014年5月），尤其是2014年，市场反应迅速，沪指从当时的2000点附近、一路冲上5000多点，只用了13个月。

2024年3月，证监会已发布严把发行上市准入关、加强上市公司持续监管等4个配套政策文件。

4月12日当天，证监会又发布了加强退市监管的配套政策文件，并对6项具体制度规则公开征求意见，交易所也就一批自律规则同步征求意见。

每一次“国九条”都有不同的历史任务。

2004年，国务院出台中国资本市场历史上第一份“国九条”。一个大背景是，彼时股价长期低迷，面对市场上长期积累的“流通股”问题，难以解决。

A股资本市场脱胎于计划经济，设立之初是服务于国企融资，2001年中国加入WTO，经济发展进入新阶段，股权分置的遗留问题开始暴露。

“当时最主要的目的，是为了解决股权分置，有了国务院出台的办法后，可以更好地协调相关部门。”一位接近监管层的人士告诉南方周末记者。

2001年6月，《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》出台，封存多年的巨量非流通股要迎来流通，此后，大盘扭转直下，到了2002年1月，沪指一度跌破1500点。如何平衡流通股和非流通股股东的利益？第一次“国九条”在这一背景下出台。

此后，国内上市公司治理进入全新阶段，流通股股东尤其是中小股东的权益得到很大程度保障，坚持市场化改革成为第一次“国九条”的核心焦点，正如其中所写：大力发展资本市场是一项重要的战略任务，对我国实现本世纪头20年国民经济翻两番的战略目标具有重要意义。

第二次“国九条”同样是为推动改革而生。

2013年的十八届三中全会提出，要推出“以信息披露为中心的股票发行注册制度”。而2014年初期股市同样长期低迷。第二次“国九条”一经推出，市场过度反应，在一年不到的时间内沪指疯涨超过5000点，紧接着迎来狂跌，牛市很快转熊。

“第二次（国九条）很大程度上是为了配合注册制而出台，只是因为后续环境已经不适合进行注册制改革，因此并未发挥真正的作用。”上述人士谈到。

第二次文件出台的一个前提是为注册制打下基础，因此在行业创新方面着墨更多，比如提出支持券商、基金公司等机构的创新服务；提出要发展包括主板、中小板、创业板等多层次资本市场；鼓励长期资金如养老金、保险资金进入股市以提高市场的稳定性和流动性等。

两次“国九条”分别带动了两轮A股牛市，因此也被视为改革“风向标”。

和前两次相同之处在于，A股自2023年以来同样面临下挫压力。一个最大的不同在于，新“国九条”开篇立宗即是严字当头，“严把发行上市审核关”“严格上市持续监管”“加大退市监管力度”等，整体呈现出不同于以往的风格基调。

在2024年3月举行的全国人大二次会议之后的各部委记者会上，吴清指出，“下一步监管重点突出两个字，一个是强，一个是严”。

围绕新“国九条”，证监会若干配套制度规则也相继发布。吴清表示，新“国九条”坚持系统思维、远近结合、综合施策，与证监会会同相关方面组织实施的落实安排，共同形成“1+N”政策体系。

值得关注的是，这也是推出时间最快的一次“国九条”。从新任证监会主席吴清就职直到文件发布，仅不到两月，各部委协调统一工作相当迅捷，很大程度上也是因为在此前已有相关政策文件推出。

4月10日，证监会公布了2023年法治政府建设情况。全年共办理案件717件，其中重大案件186件。全年作出处罚决定539项，罚没款金额63.89亿元，市场禁入103人次。

常态化退市也在加速推进。2023年共47家公司退市，其中强制退市44家。退市改革三年来，强制退市数量超过改革前退市数量总和。

3月中旬，证监会集中发布《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》等4项政策文件，明确要严管拟上市企业申报质量。清科研究中心统计，一季度A股共有30家企业上市，同比、环比分别下降55.9%、38.8%。

“IPO自从2023年下半年实质上已经减速了，而且上市的标准也在提高，比如对上市的核心财务指标方面，已经基本恢复到了注册制之前。”曾担任上市公司主审师的谭昌告诉南方周末记者。

据他透露，注册制实施后，相关IPO财务指标曾一度放宽，最有代表性的就是允许非赢利的企业上市。而到了2022年下半年，交易所开始陆续发布相关政策，譬如对“负债上市”的企业有严格要求，几乎很少有这类企业能够通过问询阶段。再比如对上市企业的类型也有收紧趋势，除了科创类企业，传统制造业、消费类企业能够完成上市的寥寥无几。

到了2023年上半年，IPO收紧已经成了行业默认的现象，“很多急于上市的企业哪怕资金很紧张，也不会冒险冲会，因为一旦失败，很可能影响未来上市的计划”。

A股历史上，有过9次暂停IPO，最短暂停4个月，最长超过一年。暂停原因或为重大改革让行（如2005年的股权分置改革），或是A股大跌后防止IPO向市场抽水。

本次“国九条”也分别制定了短期、中期和长期目标。

未来五年，基本形成资本市场高质量发展的总体框架。投资者保护制度机制更加完善。上市公司质量和结构明显优化，证券基金期货机构实力持续增强。资本市场监管能力和有效性大幅提高。

到2035年，基本建成具有高度适应性、竞争力、普惠性的资本市场。

到本世纪中叶，资本市场治理体系和治理能力现代化水平进一步提高，建成与金融强国相匹配的高质量资本市场。

自2019年注册制试点开启，上市公司数量连年上升。

根据中国上市公司协会披露的数据，截至2023年12月31日，境内股票市场共有上市公司5346家。相比注册制前，增长超过40%。

根据会计事务所德勤中国4月发布的一组数据，A股IPO市场2024年一季度仅有30只新股发行，融资236亿元人民币，而2023年一季度为68只新股、融资651亿元人民币，同比分别下跌56%和64%。

一个受到关注的问题在于退市ST。5300余家上市公司，会有多少家面临ST甚至退市的局面？核心在于最新的分红制度。

新“国九条”进一步强化了上市公司现金分红监管。对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警示。同时加大对分红优质公司的激励力度，增强分红稳定性、持续性和可预期性，推动一年多次分红。

新“国九条”发布当天，沪、深交易所同步就《股票发行上市审核规则（征求意见稿）》等多项业务规则公开征求意见。征求意见稿中，沪深交易所拟对主板、创业板、科创板《股票上市规则》中有关分红的规定做出重点安排。

修订主要集中于两个方面。一是对分红不达标者采取强约束措施。将多年不分红或者分红比例偏低的公司纳入“实施其他风险警示”（ST）的情形。主板方面，对符合分红基本条件，最近三个会计年度累计现金分红总额低于年均净利润的30%，且累计分红金额低于5000万元的公司，实施ST。创业板方面，考虑到不同板块特点和公司差异，将分红金额绝对值标准调低至3000万元。

同时，最近三年累计研发投入占累计营业收入比例15%以上或最近三年研发投入金额累计在3亿元以上的创业板公司，可豁免实施ST。回购注销金额纳入现金分红金额计算。

二是积极推动上市公司一年多次分红。要求上市公司综合考虑未分配利润、当期业绩等因素确定分红频次，并在具备条件的情况下增加分红频次，稳定投资者分红预期。

（应受访者要求，文中谭昌为化名。）

南方周末记者 徐庭芳

责编 张玥

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